协合新能源(00182) 　　公司简介：具备纵向一体化优势，且兼具国企股东背景 　　协合新能源（以下简称“公司”）是一家专业从事风力和光伏发电业务的集团公司，是目前港股市场上唯一一家具有纵向集成一体化商业发展模式的清洁能源运营商。 　　公司业务分为三个板块：1）设计、采购、施工及设备制造：提供技术及咨询服务，取得可再生能源行业资源，承揽电厂项目之电力工程及建设，以售后租回方式提供融资服务，制造塔架及齿轮箱设备；2）电厂运行及维护：向电厂提供运行及维护服务；3）电厂投资：投资于风电、光伏电厂。 　　风电仍然是“十三五”实现非化石能源结构调整的重要支撑 　　电力发展“十三五”规划对新能源装机规模的目标是导向性而非约束性，不需对装机过于担忧；电价下调是趋势，但弃风限电有望得到改善（力争达到5%以内，去年平均限电率15%）。“十三五”非化石能源消费占比要达到15%，风电作为主要的可再生能源正转型主力电源。 　　首次给予协合新能源“增持”评级，目标价HK$0.44 　　我们看好公司的理由包括：1）积极转型新能源（风电、光伏）运营商，电厂投资利润占比超过70%；2）大型国企华电福新入股（10.08%），增强股东背景及融资能力；3）业内独特的纵向一体化商业模式（EPC-运维-电厂投资-BT 出售）有助于控制工期、成本、质量；4）年初至今回购1.42 亿股，价格HK$0.31-0.42 之间，并通过股份奖励直接激励中层以上管理层；5）估值具有安全边际，公司当前估值4.5x2017P/E、0.77xP/B(以扣除商誉之后的净资产计算)，处于历史低位并较同业平均折让35%；6）公司计划提高股息分派比例至30-40%（当前17%），对应股息率5%以上，进入高息股行列，预计吸引更多长线投资者进入。我们首次覆盖公司，给予“增持”评级，采用分部估值法得出目标价HK$0.44，隐含5.2x2017P/E，潜在上涨空间15%。 　　风险提示： 　　项目出售、开发进度不达预期，弃风限电继续恶化等。